Sonntag, 5. Januar 2014

Finance and Growth - Again

Basieren Jahrzehnte wirtschaftspolitischer Beratung auf methodisch schwachen empirischen Studien?

Spätestens seit Anfang der 1980er Jahre haben die meisten Industrieländer ihre Finanzmärkte liberalisiert. Dies wurde auch Entwicklungsländern als Entwicklungsstrategie empfohlen (und zum Teil "aufgezwungen"). Spätestens seit Anfang der 1990er Jahre waren die meisten Länder dabei, ihre Finanzmärkte zu deregulieren. Das Ergebnis war eine Reihe von Banken- und Finanzmarktkrisen und dann nach 2007 die globale Finanzmarktkrise.

Diese Entwicklung lässt sich nicht nur durch den Zeitgeist und den Lobbyismus der Finanzindustrie, sondern auch die wirtschaftspolitische Beratung von Ökonomen erklären.
Lange Zeit herrschte nämlich die Meinung vor, dass ein "großer Finanzsektor" (ermöglicht durch einen möglichst deregulierten Finanzmarkt) gut für das langfristige Wachstum eines Landes sei.
So fasst Levine (2005, S. 866) seinen umfassenden Überblick zusammen mit “...theory and evidence imply that better developed financial systems ease external financing constraints facing firms, which illuminates one mechanism through which financial development influences economic growth.“

Nun sind einige Studien erschienen, die dieser Schlussfolgerung widersprechen. Zwei davon möchte ich kurz vorstellen. Beide argumentieren, dass vorherige ökonometrische Studien methodische Schwächen hätten. 
Sturn und Eppstein (2013) zeigen, dass die in der Literatur übliche Fünf-Jahres-Durchschnittsbildung der Variablen zur Elimininierung konjunktureller Schwankungen, diese eben nicht eliminieren können, was zu einer "nach-oben-Verzerrung" des geschätzten Effektes der Größe des Finanzsektors auf das Wachstum führt. Sie kommen zu folgendem Ergebnis: 
Because of the short-run correlation of growth and credit over the business cycle even in five year averaged data, we have strong reasons to worry that many findings of the macroeconomic finance and growth literature overestimate the impact of private credit on long-run growth. The empirical “standard approach” is flawed and biases the results toward the rejection of the null hypothesis. Researchers and policymakers therefore should question the robustness of results following the “standard approach”
Mir fällt dazu nur ein: Schade eigentlich.


Noch spannender finde ich die Studie von Cecchetti und Kharroubi (2012). Die Autoren kommen im Kern zum Ergebnis, dass die übliche Linearitätsannahme bzgl. des Zusammenhangs zwischen Wachstum und der Größe des Finanzmarktes in den Regressionsmodellen falsch ist:
First, financial sector size has an inverted U-shaped effect on productivity growth. That is, there comes a point where further enlargement of the financial system can reduce real growth.
Second, financial sector growth is found to be a drag on productivity growth.
Our interpretation is that because the financial sector competes with the rest of the economy for scarce resources, financial booms are not, in general, growth enhancing. This evidence, together with recent experience during the financial crisis, leads us to conclude that there is a pressing need to reassess the relationship of finance and real growth in modern economic systems. More finance is definitely not always better
.
Was genau bedeutet, dass der Finanzsektor mit dem Rest der Volkswirtschaft um "knappe" Ressourcen konkurriert? Eine Erläuterung liefern Cecchetti und Kharroubi (2012) in der Einleitung:
... the financial industry competes for resources with the rest of the economy. It requires not only physical capital, in the form of buildings, computers and the like, but highly skilled workers as well. Finance literally bids rocket scientists away from the satellite industry. The result is that people who might have become scientists, who in another age dreamt of curing cancer or flying to Mars, today dream of becoming hedge fund managers.

Zusammenfassend kann man also sagen: Es war falsch, grundsätzlich die Vorteilhaftigkeit einer Deregulierung der Finanzmärkte für das langfristige Wirtschaftswachstum zu postulieren und zu empfehlen. Die empirische Evidenz für solche Politikempfehlungen war viel zu dünn. Die beiden kritisierten methodischen Schwächen vorheriger Studien (Eliminierung konjunktureller Schwankungen; funktionale Form) sind ziemlich peinlich, angesichts der Implikationen der Ergebnisse dieser Art von Studien.

Wie die Beispiele China und Indien zeigen (beide haben sehr stark regulierte Finanzmärkte), kann man nicht einmal behaupten, stark regulierte Finanzmärkte würden Entwicklung behindern (möglicherweise ist sogar das Gegenteil richtig). Die Gefahren, die von liberalisierten Finanzmärkten ausgehen, waren zumindest historisch gebildeten Menschen klar.

Falsch beraten - schade eigentlich